我的股市投資哲學：從道氏理論、市場效率、分散投資、到系統性策略方法
市場效率 × 道氏理論 × 權值股與中小型股的分流推論
2021 年 1 月
這是我在 2021 年初把自己的股市思考完整寫下來的一篇。前半談「投機」，後半談「投資」，兩者的分界很清楚。全文分成六段：
① 投機的推論——從市場效率到道氏理論，權值股與中小型股分開談
② 投資——價值投資與 ETF 兩條路，以及資金該怎麼配
③ 大盤市場
④ 財報
⑤ 虧錢的經驗
⑥ 最後的總結
一、投機的推論
根據市場效率理論，當前的股票市值，[接近]充分反映股票的價值。當資訊越被充分傳遞和解讀，市場價格的效率越好。
但市場效率有兩個例外，一是某個股票的潛藏價值長期不被大多數投資者辨識出來 (而這是少數價值投資者能夠獲利超前大盤的原因)；另一是某個股票的價格受到炒作，產生了不理性的暴漲 (或暴跌)。
當一個股票上漲(下跌)時，要嘛是它的價值正逐漸反映在市場，要嘛是它在不理性的暴漲。也有可能事先反映價值，接著不理性的追漲。
參考道氏理論，我們或許可以如此假設，一支股票的上漲階段的區分，來自於不同族群對於訊息處理的速度和效率不同。如理論所述，股票的上漲首先是內行人開始買進，接著是精明投資者或是跟隨者開始買進，最後是最末端的散戶開始進場。在這個階段，股價開始面臨上漲壓力，因為股價充分反映了價值，且一些精明投資者開始賣出。
現在我們有幾個問題。第一，我們如何判斷，一支股票的漲勢，逐漸走向末端，或者它只是上漲段的震動。第二，我們如何判斷一支股票的上漲，是價值體現，還是一波炒作?
首先我們可以這樣設想，權值越大的股票、成交量越大的股票，是越難被炒作的，因為這麼作需要相當大的資金，也很容易被其他股民脫手。因此，當權值大的股票開始緩漲、暴漲，或是緩跌、暴跌，我們假設這是一種效率反映。但是，這不代表這支股票不會有非理性的振幅出現。根據前述的道氏理論，內行人的行動會先走，最後才是散戶的動作，散戶基本上是跟著人家走的，所以我們可以主張，最後的漲跌幅，也就是散戶的行動，代表著趨勢的結束，也就是不理性的走勢也走完。接下來可能會有小幅的趨勢反轉，或是停在這個點的震盪期。
所以結論是，當大權值股出現趨勢時，這個訊息是真的，趨勢應該會讓交易量從低走到高又走到低，直到訊息路人皆知，股價卻上不去，那麼反轉日子就不遠了。(理論上權值股若是忽高忽低，這是很不合理的現象，那就跑吧)
並且如果大戶有心要出貨或出貨，根據[股票作手回憶錄]的看法，放出反消息是很合理的 (想吃或說利空、想出貨說利多)。所以若是利空消息、股價卻不跌，或是利多消息、股價卻不漲，那就更證實了是反消息。
以上是權值股的推論。接著是中小型股的推論，也就是平常交易量不大，市值也不大的股票。這類股票的特性是，可能長期股價不動，直到議題開始出現時，交易量暴增，股價起伏大，暴漲暴跌等。這類股票的問題是，由於權值小，我(散戶)就很難判斷它的趨勢是真實還是炒作。特別是像這種股票，很可能是炒手心儀的目標，當然，也有可能是這個公司真的要起飛了，那我們該如何判斷?
首先我們可以這樣想，大戶若要炒作，韭菜沒長高，應該不會太早割的。所以遇見初升段，不妨跟進，反正無論是真是假，總要長高了才割。而如果是真的價值反映，長高了就不會割了。但身為散戶可能升了一波就害怕出掉了，沒差那就算了吧。其次是看產業題材和財報，如果題材屬於炒短線，或是財報很難看的，那麼價格一開始崩，必跑無誤。
最後，我們總結一下關於趨勢出現的作法：a.如果遇見初升段，無論甚麼股，買進無誤。b. 如果過沒幾天開始跌，不明確的小型股，快跑，甚至漲不太上去，也可跑。而權值股，小跌不必跑，大跌或一直跌，跑。 至於加減碼，看趨勢，趨勢越明顯，就加碼，反之，減碼。
成交量，續前所述，成交量告訴我們的，是趨勢的出現與否。大的成交量，也是是異於以往的成交量，代表趨勢，也可能是炒作。直到成交量回穩，代表回歸常態。如果成交量變異不大，股價緩緩上升，代表緩升是常態，適合長期投資。反之如果成交量變異不大，股價緩緩下跌，代表下跌是常態。如果成交量大，股價忽漲忽跌，代表妖股，不碰。
關於震盪，代表一價格區間內股值的來回波動，屬正常現象，持續越久，越穩定，且區間可能越小。如果越震越大，那也就接近妖股的表現，最好不要碰。
以上可說是接近[投機]的股市思維模式。
上述是我過去對股市中期波動的想法，現在回頭來看，大體同意。想另外補充的是，我想一張股票或者一家企業的價格或價值，不會是一個定值，因為它不斷的受到市場參與者的估測或投機或誤判等等的干擾，但是理論上會有一個合理價值區間，就如同市面上絕大多數的商品。
對於這一類(投資型)商品來說，1.我們知道有些股票相對CP值高(本益比)，2.我們也知道有些公司的收益難以預測、有些則較好預測，3.我們知道被認為相當有前瞻性的股票可能會導致高本益比，4. 如果我高度確知該股票有高成長性，我願意接受高本益比；反之則不然，我發現該股有高本益比，所以該股有高成長性，很明顯，這是倒果為因。5.承上所述， 唯有當你明辨了某個股票有好的未來，你願意接受高PE，你才去買；如果你看它高PE仍很多人在買，所以你追，這叫做[隨大流] ，如同在賭場跟著人押注，如同在市場不明就裡地跟著排隊，如同在捷運不明就裡跟著人流跑等等，此乃不智之舉。(其實也不能說全然是不智的，跟隨社群是人類本能之一，亦有其利，但是在股市裡這樣的特質好像不大好)
這再度將我們倒回了價值投資的立場，在你的能力範圍內打敗「市場」，不要因為人人買你就跟著買，那是盲從，就算賺到，也是賽到。當然，從技術分析的角度，有掌握著機會的可能。但是價值派的門道是估值，而技術派的門道是靈通的消息和走勢的掌握，我認為後者可能比前者更難，如果前者都辦不到了，就別奢望看看新聞、跟跟老師就能從後者的方法賺到錢。
二、再來談談[投資]
1. 價值投資這條路
從價值投資的理論來看，獲益意味著買進了價值大於價格的股票。但是，根據市場效率理論，股票的價格會快速趨近其價值。因此，價值投資的獲利，可以說是來自超乎常人，甚至超乎許多菁英的價值估量，才能夠獲利 (例如傳說中的巴老) 。這種獲利的必要條件是: 1. 它需要長期，當然，短期可能會快速兌現，但也可能很快跌回。 2. 需要了解產業前景 3. 需要了解產業的深度知識，甚至是財報之外的隱性資訊。 這個部分，我們大致可以說，一分耕耘一分收獲，這是產業專家的範疇了，所以沒啥好說的，明眼人自明瞭，需要聽別人訊息來判斷的，已經屬於B階。
2. 放長線這條路
另外一種管道，放長線。也就是所謂的ETF大盤投資，或者說找那種有如平緩上坡、穩定配息的股票，買下去就對了。這種股票大致算是穩定投資、穩定配息，收益大致可預期，如果它暴漲，你算是賽到的，如果它暴跌，你怎知它是出事了，還是不理性暴跌? 所以總之，就穩穩買、穩穩賺，可以根據愛榭克（Izaax）的理論，跌幅大時多買一些，漲幅大時少買一些，甚至賣一些。當物價上漲、科技停滯、股價高攀(本益比、淨值)、亢龍有悔的時候，減少持碼。大概就這樣，這是半牛、一年控一次的操作。
這種投資方法可說是無腦多，放棄波段操作，獲取資本的自然成長。特別是大盤指數型的ETF，等於是讓整個市場看不見的手幫你調節，有價值的股票自然會慢慢漲上去。
另一個問題是，我應該在這類型的股票放置多少資金? 可能是3成，或5成，或7成。這取決於個人主動投資的效果而定。如果個人主動投資的效益不如被動投資，那麼被動投資的占比就應該大一點，反之則否。我個人會希望3成在大盤ETF，3成在績優股，最後3成是自由配置或主動投資。
3. 為什麼投資優於投機
這種投資，比起投機行為有諸多好處。首先，不必關注技術面，技術面的資訊相當複雜，有價格、交易量、新聞、走勢等等，這些過多的資訊讓人拿不定主意，特別是短中線交易。另外股票市場有上千張個股，如果要費心思逐個觀察，恐怕心力都交瘁了。第二，短中期投機行為讓人放不下心，想要時時關注。第三，短中期投機容易進退失措，長期績優股就算崩了，也可能有底氣放長期；投機型股票就不同了，因為不知道底部在哪，一旦虧錢就想趕緊止損，結果可能是砍在阿呆股，也可能確實這股票跌去不復返。無論如何總是虧了，而且增加心理負擔。
我們的目標是財務自由，也就是有更大的自由做自己想做的事，如果「必須」太多時間在研究股市，而且這樣的研究不是自己喜歡的，那麼就本末倒置了。
根據我這幾年的經驗，股市投資的方法越基本越好。基本面>技術面，而且「歷年」的財報數據比所謂的「題材新聞」更可靠，因為至少可以量化，也就可以評估、評價。題材、概念這種東西很難量化，當然它還是可以加入考慮，而且熱門題材績優股的漲勢也確實很驚人。 何為績優股? 過往歷年走勢成微幅上漲的就是了，最典型案例即台積電。過去如何，未來蠻可能也如何的，情況有變再說。
因此，前面討論的道氏理論也好、技術分析也好，也許這些討論是的確有獲益空間的，真的可以在這樣的操作下讓獲益更多，但是但是，這種投機操作需要花時間、花精神，一般的上班族哪有時間玩這個? 硬要玩的結果下很可能是虧了，這可能也未必是因為技術分析無用，而是因為沒有時間、不適合上班族。
4. 小結
所以結論是，我應該將大部分的心力和資金放在基本面、ETF。
三、大盤市場
政策、資金、信心，決定了大盤的趨勢是大多頭或大空頭。大多頭不要做空。
多頭時間持續長，但空頭可能來得快，一瞬間崩跌。
四、財報
1. 觀察長期財報可發現，它與過往股價走勢還是高度相關的。通常本益比好的股票，如果股價長期漲不動，觀察可發現可能它沒有了成長動能，產業進步空間不大；或者獲益不穩定，或者負債比高、有風險。
2. 如果找到了財報基本面不錯，穩定成長、本益比好，但不太熱門的個股，不妨投資，易賺不易虧。也就是葛拉漢所謂的安全邊際。至少就我的經驗確實是如此的。
| 四大要素 | 看什麼 |
|---|---|
| 價值面 | 本益比 |
| 安全面 | 負債比 |
| 獲利性 | ROE、ROA |
| 成長性 | 每年成長幅度 |
財報也就是金流：穩定性、成長性、持久性、獲益量。
五、虧錢的經驗
依據我個人的經驗，虧錢的股票來自靠著概念而買的、覺得可抄底買的、隨便試試看買的、最後因為意外暴跌的。不過，這也很難說。靠概念賺錢的股票也是有的。
前面我認為，開始上漲的股票都可接接看(無論是價值體現還是不理性追捧)。相反的，正在下跌的股票不要碰，不要試著抄底。理由是，好的東西大家搶著要(無論是否有價值)，但是不好的東西不會沒人接的，大戶有的是錢，有價值的東西不可能沒人買，所以結論是，正在下跌的股票一定是出了問題，無論有多少人知情箇中原因。
身為散戶，我們可以去買進基本上會一直漲的東西(ETF、績優股)，財報還沒浮現就開始漲的股，可以嘗試追追看，但是不要太冒進，沒賺到也不要惋惜，因為這本來就是身為資訊落後的散戶的我賺不到的。賺到自己應該賺到的就要珍惜了。至於正在下跌的，不買。如果從底部開始V轉，而且下跌來自一時的行情，基本面也佳的話，就可以考慮。
雖然前面提到，無論甚麼樣的股，只要開始漲，可以考慮跟進，但實際執行起來，還是有困難。原因之一是，進退不得據，這樣的股票，上漲可能是泡沫，我們不知它應該漲到哪，也不知下跌會跌到哪。如果買進隨即下跌，心理壓力會很大。我認為不敢買這種股的原因，有一方面來自康納曼所稱的避苦>趨樂的心理作用。因為即便這種操作勝率不會太低，但因為不敢久放，止損又不甘心，使得它給我們的心理負擔大於實際。
六、最後的總結
3成無腦ETF，買了不賣也沒關係。3成績優股，無腦多。基本面好、產業趨勢好、價格穩成長。最後3成，可空手，也可主動操作短中線，題材股等。
我現在方法已改變，大約3成ETF，另外大約3成PE偏高成長股，最後3成PE偏甜但成長性較弱穩健股。1成內的資金在手。
投資沒有用嘴巴說這麼容易，實際操作都會耗費時間和心力，所以方法越簡單越好，大道至簡。不要玩自作聰明、以為智商壓制、與市場對作的花招。以我個人經驗，這樣都是虧的多。(因為我不是巴菲特吧...)
個人近期的投資策略：
．一套方法或標準，篩出值得研究的。這標準可能是PE，可能是ROA，我的方法是PE綜合ROAE。
．其二，再度篩選：1.放棄過高PE的成長股，這不代表他們部是好公司，而是有買太貴風險。2.放棄成長性過低的價值股，多年下來，我發現ETF的績效也是不差的，尤其0052，又比0050這類的又好上大概1.5倍，所以即便是價值股，我也希望其潛在績效能比ETF好，否則我直接ETF不就好了。
．最後，做好能做、該做的事，剩下的交給時間、交給運氣，不要放棄3成ETF的持續投資。因為不排除自己的主動方法可能很廢，也可能是好的但是就是倒楣，也可能因為主動篩選太嚴，導致長時間資金未持續投入而過度閒置。
．[擇時]的相關研究顯示，9成的交易行為可能是白做工，而擇時只有3分之1的機會會比定期定額好，而且好不了太多。即便如此，我還是喜歡稍微擇時一下。我喜歡在商店打折時去採買一下，為何股票不呢？
📚 延伸閱讀
▸ 從股市現象與物理學的相似性來看股市投資策略
同一時期寫的另一篇原創推論，換一個角度看價格波動。
▸ 好公司人人看得出來，那你憑什麼賺錢？｜蒙格〈普世智慧的投資應用〉
蒙格用賽馬彩池比喻談市場效率，可以跟本文第 1、2 點對照著看。
▸ 《致富心態》——一個加油站工人贏了美林證券高管
呼應本文的結論：方法越簡單越好，以及為什麼「大道至簡」這麼難做到。
原文寫於 2021 年 1 月，2026 年重新排版和增補。文中提及的《股票作手回憶錄》、道氏理論、葛拉漢的安全邊際、康納曼的損失趨避，均為當年寫作時的參考依據。
※ 本文為個人投資思考紀錄，不構成任何投資建議。市場環境會隨時間改變。投資有風險，請自行判斷。
留言
張貼留言